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　　中国证券投资者的投资行为与个性特征中国证券投资者的投资行为与个性特征【英文标题】APSYCHOLOGICALSTUDYCHINESESTOCKHOLDERSBEHAVIORWangLei,ZhengXiaoping,ShiJunqi(departmentPsychology.BeijingUniversity,Beijing,100871)LiuLi(DepartmentFinance,BeijingUniversity,Beijing,100871)【标题注释】本研究为国泰君安证券与国家自然科学基金资助项目（项目号：70041036）。【作者简介】王垒北京大学心理学系，小平北京大学管理学院金融系，100871【内容提要】本研究采用综合性行为金融学手段，探索证券投资者的一般行为特征、心理特征以及行为特征和心理特征之间的关系。本实验首先采用访谈法对专业人士进行访谈，了解投资者的基本心理结构、一般的行为方式以及对证券市场的信息进行加工、决策的主要因素。在访谈基础上编制调查问卷，在全个城市（北京、上海、深圳、武汉、成都、西安和沈阳）对1063名投资者进行了问卷调查，从心理学角度对中国证券投资者的行为与心理特征进行了分析。结果表明：中国股市还是一个政策市，投资者对所投资对象的了解程度越高，掌握的投资知识越多，以及具备较高的独立性和自我效能，盈利的可能性越大。题】研究报告【英文摘要】ThemainpurposeinvestigateChinesestockholdersmulti-dimensionalbehaviorhowmuchboughtstocks,theirinformationprocessing,andpsychologicalfactorsincludingindividualcharacteristicsself-efficacy.Byusingbehavioralfinancing,theresearchinvestigated1063ChinesestockholdersfromChina.Thequestionnaireincludedbehavioralsurveyspsychologicaltests.Theresultsrevealedrelationshipamongpsychologicalcharacteristics,investingbehaviorinvestmentreturn.TheresultsalsorevealedChinesestockholdersreceivinganalyzingmarkerinformationinvestmentdecision-making.SomemajorreasonsirrationalinvestmentbehaviorChinesestockmarketswerealsodiscussed.词】投资行为/投资者心理/行为金融学investmentbehavior/psychologicalcharacteristicsinvestor/behavioralfinancing引言股票投资者是一个非常特殊的群体，通过研究这一特殊群体的个性特征，探讨具有不同个性特征的投资者之间的行为反应模式，可以揭示人在投资决策时遵循的规律。RalphEstes和Hosseini[1]对1359名投资者的心理特征进行了问卷调查，希望了解影响投资决策自信心的个性特征，调查的结果发现，在进行投资决策时，女性的自信心明显低于男性；另外，对股票市场的熟悉度、态度、大学课程中会计金融课程、评价一般股票时的经验、股票市场的发展现状以及投资决策本身，都会对投资者的自信心有很大的影响。有些研究者考察了影响投资者自信心的因素。例如，Zakay和Tuvia[2]的研究表明，人们做出某决定的时间越短，对该决定准确性的自信心就越大。Briony和Andrew[3]的研究结果认为，投资者对正性结果事件的过度自信要大于对负性结果事件的过度自信；当预测那些实际上很少发生的事情会发生在自己身上时，过度自信较大谈球吧体育，而预测那些实际上很可能发生的事情不会发生在自己身上时，过度自信较小；人们往往在某事发生后可以分析出合理的原因，这会使人们产生事情可预测的错觉，从而使过分自信更严重。Barberis,Shleifer,Vishny[4]和Daniel,Hirshleifter,Subrahmanyam[5]等人的研究表明，投资者的心理和行为对股票的价格有很大影响，也即行为金融是确实存在的。研究还表明在投资者的心理、行为中，最可能对股票价格形成影响的是投资者会由于过分自信(Overconfidence)而影响他们对市场信息的正确处理。国内的研究者也同样对投资者的特征进行了研究，彭星辉、汪晓虹[6]采用调查分析法对上海市投资者的投资行为特点和个性心理进行了调查研究，结果表明，高反应性个体（感受性高，活动性低）采取较多的辅助投资活动（看有关股票的书刊杂志，了解经济动态、公司业绩，进行股票分析、交流等），倾向选择较为保守和低风险的投资策略；而低反应性个体（感受性低，活动性高）倾向选择较为冒险和高风险的投资策略；不同气质类型的投资者在投资绩效上没有显著差异。迄今在中国还没有通过全国性采样来进行投资者心理与行为关系的研究。本研究目的在于探索证券投资者的一般行为特征、心理特征以及两者之间的关系。研究方法2.1问卷设计2.1.1结构化一半结构化访谈法对目标投资者进行群体深度访谈，抽取投资行为的一般特征。访谈的对象为具体有股市投资经验者15人，证券机构从业人员2人，均具有1年以上的投资经2.1.2问卷的确定把访谈抽取的投资行为特征、文献分析得到的与投资心理有关的心理特征，以及投资者基本人口统计学特征，作为调查问卷要考察的内容。问卷主要包括以下三个部分：投资者基本情况，诸如收入，资金量，性别，受教育程度等；投资行为，包括对上市公司情况的了解，掌握的投资知识以及影响投资者决策的因素等；投资者心理特征，包括四个人格特征（敢为性、实验性、独立性和紧张性）以及自我效能感测验[7]。2.2施测程序本研究的调查对象为实际投资者，来自全国7个城市（北京、上海、深圳、武汉、成都、西安、沈阳）的国泰君安证券公司的14个营业部，每个城市两个营总计测查被试1063人，其中机构、大户15.1%，中户34.0%，散户50.9%；男性占51.4%；被试年龄分布为：18-29岁17.2%，30-45岁41.8%，46-6027.7%，60岁以上13.4%。学历水平为：高中以下42.8%，大专／本科51.8%，研究生以上5.6%。结果3.1投资者的行为特征决策因素：投资者用7点量表对14项影响其在股票投资过程中的决策因素进行重要程度的评定，结果表明，对投资者决策影响程度最大的因素是：国家政策 (6.43)、庄家(5.72)、国内外政治经济形势(5.71)和公司基本面情况(5.64)。 而对投资者决策影响程度比较小的因素是：市场传闻(3.87)、股评(3.88)谈球吧体育、朋 友推荐(4.0)和交易部氛围(4.20)。 对公司经营情况的了解：调查显示，大多数被访者(54.8%)认为自己对所投资公 司的情况基本了解，也有一部分(28.5%)被访者认为很少了解所投资的公司情况。 卡方检验表明，不同户别(X[2]=33.670,p＜.000)、性别(X[2]=9.731,p＜.01)、 年龄(X[2]=10.441,p＜.05)、受教育程度(X[2]=22.897,p＜.000)、股龄 (X[2]=39.180,p＜.000)以及盈亏不同(X[2]=19.261,p＜.000)的被访者对公司 经营情况的了解都存在着显著差异。大户和中大户、男性、年龄比较轻、受教 育程度比较高、股龄比较长以及盈利的投资者谈球吧体育，对公司的经营情况比较了解， 同时具备更高的投资知识水平。 3.2 投资者的心理特征 本研究考察投资者敢为性、实验性、独立性和紧张性四个人格特征及其与行为 的关系。结果显示（见表1）： 投资者心理特征从户别来看，实验性会随着户别的提高而增加(F(4,1044)=2.785,p＜.05)，中 户和中大户表理得最心平气和(F(4,1031)=3.485,p＜.01)，机构和散户独立性 最差(F(4,1051)=5.544,p＞.01)。 从年龄上来看，随着年龄的增长，投资者会而更加趋向独立(F(3,1045)- 6.436,p＜.01)。 从受教育程度来看，敢为性会随着受教育程度的提高而增强 (F(3,1033)=7.002,p＜.01)，同时紧张性降低((3,1026)=6.352,p＜.01)，低学 历（初中以下）和高学历（研究生）则表现出较低的独立性 (F(3,1050)=8.320,p＜.01)。 检验的结果表明，独立性(t=5.521,p＜.01)、紧张性(t=3.473,p＜.01)和实验性(t=2.135,p＜.05)在性别上有显著性差异，男性比女性更加自主，当机立 断，也更加心平气和，而女性则表出更多的依赖、随群附众和紧张困扰。同时， 独立性在盈亏上也表现出显著性差异(t=2.064,p＜.05)，表明盈利的人趋向于 独立性更强，相比之下亏损的人更容易随群附众。 自我效能感测验的结果表明：盈利的投资者的自我效能得分为70.43，显著高 于亏损的投资者的自我效能得分68.36(t=2.280,p＜.05)。 3.3 投资者的行为特征与心理特征对盈亏的预测 以投资者的盈亏为因变量，以行为方式和心理特征为自变量，采用逐步回归的 方法进行多元回归分析。 在心理特征分析中，独立性和自我效能进行了回归方程（见表2）。 对心理特征的多元回归结果在行为变量中，对公司经营情况的了解、投资知识以及影响投资决策的股评和 大盘情况进入了回归方程（见表3）。 分析讨论4.1 对投资对象的了解对盈利有重要作用 大多数被访者(54.8%)认为自己对所投资公司的情况基本了解，也有一部分 (28.5%)被访者认为很少了解所投资的公司情况。而盈利的投资者对所投资的公 司经营情况的了解要远远超过亏损的投资者（卡方检验p＜.01）。从户别上来 讲，散户对公司经营情况的了解也远远低于其他户别的被试，而他们的盈利也 是最低的。有关投资行为对盈利的多元回归结果也表明，对于所投资的企业的 情况越了解，盈利的可能性就越大。这意味着，投资者应当掌握有效可靠的投 资对象的信息。盲目投资，或盲目从众跟风，往往投资效果不佳。这一结果支 持理性投资的假设，即投资者应以理性的方式认知投资市场，以降低投资风险。 不过，现实与理想往往有一定差距。投资者通过正常的信息渠道往往无法得到 可靠的信息。例如，回归分析的结果表明，“股评”所得到的系数为负值，即 投资者认为股评可能以负面的方式干扰投资者决策，也就是说，如果投资者要

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